【直击2021金融街论坛】北京金融法院法官丁宇翔:信息披露在证券发行中的核心作用将进一步凸显

梁冀2021-10-21 20:04

经济兴发网 记者 梁冀 10月21日,北京金融法院丁宇翔法官在出席2021金融街论坛时,作了题为“证券发行注册制改革下的法律问题”的报告,表示信息披露在证券发行中的核心作用将进一步凸显。

丁宇翔表示,注册制之下,证券的发行不再由监管机构进行事前的实质审查,而是由证券交易所对证券发行上市进行审核。但是,这并不意味着要放松审核要求,而是要对信息披露的真实准确完善进行严格把关。同时,过去习惯于依赖监管部门的广大投资者今后应当更加独立的、审慎的、自负盈亏的主体姿态进入证券市场,其所能依靠并据以审慎判断某一上市公司是否具有成长性、其发行的证券是否具有投资价值的最重要手段,也是充分、及时、有效的信息披露。在此情况下,及时、全面、有效的信息披露就成为贯彻落实注册制最为迫切的要求。

他介绍称,新证券法充分认识到了注册制实施对于信息披露的期待和需求,因而极大地强化了证券发行中的信息披露要求。新证券法不仅增加了证券发行申请文件信息披露重大性的规定,增加了信息披露简明、一致等原则,还严格界定了控股股东、实际控制人“董监高”等“关键少数”的信息披露义务和责任,为投资者的独立、审慎判断提供了坚实的基础。信息披露因而成为证券发行中的核心环节。在已经开展的科创板注册制改革实践中,股票发行上市由证券交易所审核,通过后再向中国证监会注册。在审核中,《科创板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》(2020年修正)要求,证券交易所主要通过向发行人提出审核问询、发行人回答问题的方式开展审核工作。在此过程中,证券交易所通过精准深入的问询判断发行人是否符合信息披露要求,从而督促发行人完善信息披露内容,提高信息披露质量。而高质量的信息披露本身又可大大提升发行人的审核通过率。在信息披露与发行上市审核的同向推进中,信息披露的核心作用更加凸显。

证券发行参与各方的主体责任将进一步压实

丁宇翔表示,注册制的实质是证券市场的简政放权,是将企业证券公开发行实质条件的审核判断权交给市场。市场并非抽象的存在,而是由一个个具体的主体及设施构成的系统,包括发行人、投资者、证券经营机构、证券服务机构等主体及证券登记结算机构等设施。上述主体中的投资者又包括自然人、机构。注册制之下监管重点和监管方式的变化将上述主体推到了前面。投资者要根据自己的风险承受能力审慎做出投资决策;发行人要就对投资者做出价值判断和投资决策有重大影响的信息定期或临时地进行真实、准确、完整的披露;证券经营机构要对自己的保荐、承销、财务顾问等服务审慎尽责;证券服务机构要在对相关文件资料核查验证的基础上认真制作资产评估报告、财务会计报告、法律意见书等文件。上述任何一个主体没有归位尽责,导致发生损失,则各主体都将根据自己的权利义务边界承担相应的责任。因此,注册制之下的投资者是“卖者尽责、买者自负”的主人翁,如果因非理性投资而发生损失,则应自负一定责任;发行人及其控股股东和实际控制人是信息披露义务人,如果因虚假记载、误导性陈述、重大遗漏、不当披露等原因导致投资者损失,应承担首要责任;证券经营机构在作为保荐人时则是证券发行上市的推荐人和担保人,如果发行人存在虚假陈述行为导致投资者损失,证券经营机构将可能就相应的损失承担连带责任;证券服务机构是证券市场的看门人,如果其未能凭借专业技能履行特别注意义务,也可能就相应的损失承担连带责任。由此,注册制全面夯实了证券市场参与各方的主体责任。

证券民事诉讼机制的制度效能将进一步释放 

丁宇翔表示,注册制的实施,使得证券市场由核准制之下的“严进严管”变为今后的“宽进严管”。这一变迁过程中,“严管”的基调并没有变,但由“严进”而改为“宽进”,可能让部分质量不优的企业进入证券市场,多少会引发投资者的权利保护担忧。为消除这一隐患,新证券法规定了贯彻注册制的重要保障措施,这就是证券民事诉讼保护机制。在新证券法中,证券民事诉讼机制主要从三个方面强化投资者保护,为注册制的贯彻实施保驾护航:一是确立支持诉讼机制;二是完善代表人诉讼机制;三是构建投保机构股东特别代表诉讼机制。他介绍称,以上三方面的机制,将倒逼上市公司改善公司治理,提升合规水平。同时也充分显示出证券民事诉讼在推动投资者保护,促进上市公司高质量发展方面的巨大作用。因此,与其说证券民事诉讼机制将为贯彻注册制保驾护航,毋宁说注册制将进一步释放证券民事诉讼机制的制度效能。

多层次资本市场的治理实践将进一步丰富 

丁宇翔表示,注册制的本质是通过法律规则让“市场的归市场”,将证券市场的参与主体与监管机构视为共同推动市场发展的法治力量,充分彰显注册制法律环境下市场在资源配置中的基础性作用。这一点可以从市场主体和行为规则两个层面展开。在市场主体方面,准入机制的变化将进一步提高各参与主体的市场化程度。注册制之下上市公司将不再是稀缺资源,拟上市发行企业只要符合法律规定的实质条件,经过证券交易所的审核和中国证监会的注册,即可高效便捷进入上市公司的行列。这将进一步优化上市公司的市场竞争,胜出优质企业,淘汰劣质企业,整体促进上市公司提质增效。包括证券经营机构和证券服务机构在内的中介机构则在注册制之下更加归位尽责,声誉机制将在中介机构优胜劣汰中发挥越来越明显的作用。

丁宇说道,证券交易所将在注册制之下行使发行上市的审核权,这会激励上海、深圳、北京三个证券交易所根据自身定位、市场情况及投资者构成等因素制定差异化上市条件,从而提高交易所服务质量,完善多层次资本市场体系建设。在行为规则方面,交易所规则制定的灵活性将进一步提高资本市场运行效率。注册制之下的证券交易所在发行上市审核方面拥有相应的规则制定权,交易所可以切实根据本交易所的定位及场内企业需求,在中国证监会规范性文件的框架内制定更有针对性、更为精细的审核规则、信息披露规则、竞价规则、停复牌规则等,并可根据情况适时调整。同时,注册制下审核程序及注册程序的高效化,能够更加迅速便捷地满足筹资需求,调节社会资金需求者与资金供给者之间的矛盾,提高资本市场的效率,从而更加灵活地适应瞬息万变的资本市场。上述主体市场化和规则灵活化,将使中国资本市场职责单向的管理因素,更有互动的治理因素,必将进一步增强资本市场的适应性和包容性,有效构建更为稳健的资本市场法律秩序,丰富资本市场领域的治理实践,并将在更高层面上推动资本市场法律治理的现代化。

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